Sytuacja makroekonomiczna

Nakładane na Rosję i Białoruś sankcje gospodarcze oraz zaburzenia dostaw surowców energetycznych i żywnościowych spowodowały bardzo szybki wzrost ich cen. W 2022 r. wzrost cen gazu w Europie przekraczał przejściowo 600% r/r, a indeks cen żywności zaraz po wybuchu wojny był o 40% wyższy niż rok wcześniej. W efekcie, inflacja w wielu gospodarkach osiągnęła w 2022 r. wieloletnie szczyty, a banki centralne rozpoczęły lub kontynuowały cykl zacieśniania polityki pieniężnej. Szybki wzrost cen, wysokie stopy procentowe i niepewność wpłynęły na spowolnienie wzrostu gospodarczego na świecie, do czego dodatkowo przyczyniała się radykalna polityka przeciwepidemiczna w Chinach. Przełom 2022 i 2023 r. przyniósł początek tendencji dezinflacyjnych na świecie, a proces zacieśniania polityki pieniężnej w wielu gospodarkach zbliżał się do końca. Niemniej 2023 r. będzie nadal okresem wysokiej inflacji i wysokich stóp procentowych, hamując wzrost gospodarczy na świecie.

W 2022 r. wybuch wojny na Ukrainie silnie odbił się również na krajowej gospodarce. Szok podażowy na rynkach surowców oraz wzrost niepewności nasilił inflację, która w październiku 2022 r. osiągnęła według wskaźnika CPI swój szczyt wynoszący 17,9% r/r, wartość najwyższą od 1996 r. Silny wzrost presji kosztowej w gospodarce padł jednak na grunt solidnego popytu wewnętrznego, który dawał producentom przestrzeń do podwyżek cen. Ostatecznie inflacja CPI średnio w całym 2022 r. wyniosła 14,4% r/r wobec 5,1% r/r w 2021 r. Średnioroczna inflacja bazowa mierzona jako indeks CPI po wyłączeniu cen żywności i energii wzrosła natomiast do 9,1% r/r z 4,1% r/r w 2021 r., tj. do najwyższej wartości w historii dostępnych danych. Należy podkreślić, że liczby te okazały się dużo wyższe od prognoz oraz oczekiwań rynkowych z początku 2022 r., tj. sprzed inwazji Rosji na Ukrainę. W warunkach szybko rosnącej inflacji, Rada Polityki Pieniężnej kontynuowała rozpoczęty w październiku 2021 r. cykl podwyżek stóp procentowych. We wrześniu 2022 r. stopa referencyjna osiągnęła poziom 6,75%, a Rada przeszła w tryb „wait-and-see”. Biorąc pod uwagę perspektywy inflacji i aktywności gospodarczej oraz funkcję reakcji Rady, w ocenie Banku Millennium cykl zacieśniania polityki pieniężnej uległ już zakończeniu.

Zacieśnianie polityki pieniężnej wpłynęło na spowolnienie kreacji kredytu w gospodarce w 2022 r., zwłaszcza w jego drugiej połowie. Łączna wartość nowo udzielonych kredytów dla gospodarstw domowych i przedsiębiorstw niefinansowych w okresie lipiec-grudzień 2022 r. była o 22,1% niższa niż w analogicznym okresie 2021 r. Za tę zmianę w szczególności odpowiada wartość nowo udzielonych kredytów na nieruchomości mieszkaniowe, która obniżyła się w II poł. 2022 r. o 66,8% r/r. Skalę zmniejszenia akcji kredytowej ograniczał popyt ze strony gospodarstw domowych na kredyty konsumpcyjne. Ich wartość między lipcem a grudniem 2022 r. była o 5,3% niższa niż rok wcześniej. Natomiast w przypadku nowych kredytów dla przedsiębiorstw niefinansowych, w II poł. 2022 r. odnotowano spadek o 4,5% r/r. Rok 2022 był okresem wzrostu wartości depozytów w gospodarce. Przede wszystkim odpowiadał za to sektor przedsiębiorstw, co wiązało się z dobrymi wynikami firm. Wzrosły także depozyty gospodarstw domowych, czemu sprzyjały wyższe stopy procentowe, zwiększona skłonność do oszczędzania i nadal szybko rosnący w ujęciu nominalnym fundusz płac w gospodarce.

I poł. 2022 r. była jeszcze okresem silnego ożywienia gospodarczego w Polsce wynikającego ze znoszenia obostrzeń przeciwepidemicznych, a także wzmożonego popytu w związku z napływem uchodźców z Ukrainy. W II poł. 2022 r. wzrost gospodarczy jednak znacząco spowolnił. Spadające w ujęciu realnym wynagrodzenia i wyższa skłonność do oszczędzania wpłynęły na znaczące obniżenie rocznej dynamiki konsumpcji w sektorze gospodarstw domowych. Niepewność, wysoka inflacja cen dóbr kapitałowych, a także silne pogorszenie koniunktury w budownictwie i słabnący wzrost gospodarczy za granicą spowolniły wzrost nakładów inwestycyjnych. Wzrost PKB ograniczany był także przez saldo obrotów handlowych z zagranicą. Ostatecznie spowolnił on w całym 2022 r. do 4,9% z 6,8% w 2021 r.

Źródło: Bank Millennium, Macrobond, P-prognoza, Sz-szacunek

Według bazowego scenariusza makroekonomicznego Banku Millennium na początku 2023 r. będzie miał miejsce wzrost inflacji, spowodowany głównie wygaśnięciem tymczasowych obniżek stawek podatku VAT, które stanowiły część rządowej Tarczy antyinflacyjnej. Po osiągnięciu szczytu w lutym, inflacja CPI powinna się obniżać, z powodu normalizowania się sytuacji na rynkach surowcowych i w łańcuchach dostaw oraz wysokiej bazy odniesienia. Spadek ten będzie jednak powolny, m.in. z powodu presji kosztowej na rynku pracy wynikającej ze spodziewanej nadal wysokiej dynamiki wynagrodzeń oraz silnej podwyżki płacy minimalnej. W podstawowym scenariuszu Banku założono, że inflacja CPI osiągnie wartości jednocyfrowe pod koniec 2023 r., co może otwierać dyskusję o obniżkach stóp procentowych NBP. W ocenie Banku, do rozpoczęcia fazy łagodzenia polityki pieniężnej dojdzie jednak dopiero w 2024 r.

Źródło: Bank Millennium, Macrobond, P-prognoza

Spowolnienie wzrostu gospodarczego będzie kontynuowane w 2023 r., gdyż najważniejsze obecnie jego determinanty – wysoka inflacja i stopy procentowe będą się nadal utrzymywać. Wzrost PKB spowolni w podstawowym scenariuszu Banku do 0,7% z 4,9% w 2022 r., a więc będzie najsłabszy, pomijając 2020 r. w historii dostępnych danych. Źródłem spowolnienia powinna być niska konsumpcja gospodarstw domowych, których dochody rozporządzalne przez niemal całość 2023 r. najpewniej będą się obniżać się w ujęciu realnym. Jednocześnie utrzymywać powinna się obniżona skłonność do wydatków konsumpcyjnych, zwłaszcza, że oczekiwany jest spadek popytu na pracę. Perspektywy inwestycji również przedstawiają się pesymistycznie, ze względu na niepewność w otoczeniu gospodarczym, wyższe koszty finansowania zewnętrznego, wysoką inflację cen dóbr kapitałowych oraz spodziewaną słabą koniunkturę w sektorze budowlanym. Ponadto ożywieniu popytu inwestycyjnego w gospodarce w 2023 r. nie będzie sprzyjać przejściowy okres między starą a nową perspektywą budżetu Unii Europejskiej. Podstawowy scenariusz Banku zakłada ponadto odczuwalny wpływ realizacji Krajowego Planu Odbudowy dopiero w 2024 r. Skalę spowolnienia gospodarczego w 2023 r. najpewniej będzie ograniczał eksport netto, który według Banku będzie miał dodatni wkład do wzrostu PKB. Rok 2023 będzie trudny dla krajowej gospodarki, aczkolwiek średnioterminowe oczekiwania nadal przedstawiają się optymistycznie, w związku z wysoką konkurencyjnością krajowego eksportu, oczekiwaną umiarkowaną jedynie korektą na rynku pracy i nasilającym się trendem near-shoringu, którego Polska może być jednym z największych beneficjentów. Należy podkreślić wysoką niepewność dotyczącą prognoz gospodarczych zarówno dla krajowej gospodarki, jak i jej otoczenia.